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2025-12-31 20:27:40
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给与增持评级。我们预计公司2025-2027年的EPS为0.79、1.08、1.35元。参考可比公司，我们给与公司2025年20倍PE估值，对应股价为15.8元。公司通过2026年度财务预算的议案，收入和净利率维持增长趋势。该议案同意公司2026年度财务预算(含股权投资预算、常规固定资产投资预算、技术开发投资预算及捐赠预算等)，其中，公司2026年度预算营业收入为375亿元，并且销售净利率提高0.5个百分点以上。自2022年公司完成混合所有制改革及资产注入后，公司治理结构更加清晰高效，盈利能力、经营质量持续提升，收入和盈利能力维持提升趋势。智能化、电动化、全球化布局完善。公司积极打造高端制造产业集群，通过工业机器人、自动化生产线等智能集成系统推动“智造”变革。并且，公司已经成为行业电动化领军企业，获得多个行业“零”的突破。另外，海外布局趋于完善，制造、营销、服务能力持续提升。经过二十余年的境外开拓经营，公司目前已进入深度国际化阶段，在印度、巴西、阿根廷、印尼设立了四家海外制造基地；在印度、欧洲、美国、海外特区设立海外研发机构，并通过近400家经销商为海外客户提供销售和服务支持。行业Beta温和复苏，公司业绩有望持续释放。目前，国内工程机械行业内各产品的销量数据都展现出需求底的特点，后续随着逆周期财政政策持续落地，内销有望迎来边际改善。另外，海外市场景气度结构性改善，行业整体Beta呈现温和复苏状态。公司Alpha突出，2024年公司国内及海外收入和业绩增长均快于行业，随着混改持续、深入的进行，以及产品结构、地区结构的持续改善，公司未来业绩有望持续释放。风险提示:贸易摩擦风险、基建投资不及预期、地产投资大幅下滑。
投资建议：我们预计公司2025E/2026E/2027E营业收入分别为163.25/221.42/275.55亿元，同比增长39.4%/35.6%/24.5%；归母净利润分别为18.62/22.96/28.24亿元，同比增长52.5%/23.3%/23.0%，对应PE为43.5/35.3/28.7倍。首次覆盖，给予“买入”评级。公司与行业情况：1)公司是全球领先的“激光+智能制造”系统解决方案提供商，在光通信领域具备显著竞争优势，光模块业务位列全球前十(据LightCounting统计)。2025年上半年，公司联接业务实现收入37.44亿元，同比增长124%，数通光模块400G、800G实现规模交付并持续放量，同时前瞻布局1.6TLPO/LRO及CPO等高端产品，加快下一代超高速光模块研发与产能建设。2)行业：数通光模块行业整体处于“量增+代际升级”的良性发展阶段，根据LightCounting，2023年全球数通光模块市场规模约为62.5亿美元，未来五年或以27%的平均复合增长率增长，2029年有望达258亿美元。根据公司公告，2025年海外市场整体光模块需求预计达4000–5000万只，且LPO、LRO等新型光模块在AI计算及超级计算场景中的渗透率持续提升。关键假设点：1)收入端：受益于数通光模块需求持续高景气及海外市场加速拓展，我们预计公司光电器件业务在2025E/2026E/2027E收入同比增速分别为97.6%/63.5%/34.9%。分市场来看：①中国市场方面，公司数通光模块产品结构正由400G向800G加速升级切换。公司预计2026年中国数通光模块整体需求规模约2000万只，其中800G光模块占比约40%。公司800G产品自11月份起逐步形成新客户订单，有望于26H1进入批量交付阶段。②海外市场方面，公司光模块产品布局持续推进。800GLPO光模块已于25年10月在海外工厂交付，预计25Q4出货规模将进一步提升，同时1.6T光模块相关产品布局持续推进，为后续放量奠定基础。2)利润端：我们预计公司光电器件业务毛利率将由2024年的8.4%提升至2025E/2026E/2027E的16.1%/17.7%/18.6%，2025年同比提升约7.7个百分点。主因①800G光模块逐步放量，产品结构向更高速率升级，高速率产品单价及盈利能力更优；②LPO、LRO等低功耗、高附加值光模块产品占比提升，带动公司产品结构持续优化；③随着国内外订单规模扩大，规模效应逐步显现，推动光电器件业务盈利能力持续改善。股价表现的催化剂：公司800G光模块放量超预期，公司海外业务拓展提速等。风险提示：云厂商资本开支不及预期；高端光模块放量节奏不及预期；行业竞争加剧导致公司产品利润承压。
营收稳健增长，利润端阶段性承压公司发布2025年三季报：2025Q1-3公司实现营业收入219.86亿元(+11.38%，调整后，下同)，归母净利润23.53亿元(-20.51%)，扣非净利润21.86亿元(-20.56%)，经营现金流净额29.25亿元(-8.70%)。单Q3公司实现营收71.76亿元(+27.37%)，归母净利润5.38亿元(-4.26%)，扣非净利润4.89亿元(+10.12%)。公司业绩阶段性承压，主要是流感等呼吸道疾病发病率同比降低、零售渠道阶段性调整等短期因素影响，伴随渠道建设持续深入、品牌打造持续强化，并逐步释放三家上市公司协同效能，公司业务有望稳健成长。从盈利能力来看，2025Q1-3毛利率为53.52%(+0.84pct)，归母净利率为10.70%(-4.29pct)，扣非净利率为9.94%(-4.00pct)。费率方面，2025Q1-3销售费用率为27.87%(+3.80pct)，管理费用率为5.93%(+0.50pct)，研发费用率为3.82%(+1.23pct)，财务费用率为0.09%(+0.16pct)。CHC业务稳固领导品牌地位，处方药业务拥抱变革激活发展潜能公司CHC健康消费品业务努力应对呼吸道疾病发病率回落等外部环境影响，凭借较强的品牌影响力、渠道掌控力，在核心领域夯实根基。公司紧抓消费者对症对因用药趋势，陆续上市999益气清肺颗粒、999冰连清咽喷雾剂、999玉屏风口服液、999荆防颗粒等新品，全面布局产品线，赋能品类发展。胃肠品类通过线上高效品牌投放，推动“三九胃泰”品牌年轻化。公司处方药业务围绕“3+N”治疗领域，以临床价值为导向，通过自主研发与BD转化双线并举，逐步拓展创新产品管线。集采对公司处方药业务的影响逐渐消化。国药业务主动变革，积极拥抱集采，抓住配方颗粒联采、饮片国采带来的市场机遇，配方颗粒及饮片市占率稳步提升；公司持续优化成本管理体系及供应链体系，推进全产业链价值管理，在激烈的市场竞争中争取长期优势。昆药集团600422）、天士力600535）协同效能，聚势同行昆药集团锚定“银发健康产业引领者”战略目标爬坡过坎、持续奋进，依据“3-4-3”整合模式，有序推进“四个重塑”，乐成改革持续深化，模式再造与渠道变革纵深推进。天士力持续推进“百日融合”工作，在“三个稳定”基础上，以“四个重塑”为实施路径，逐步明晰战略发展路径，推动与公司在创新研发、智能制造、渠道营销等领域的相互赋能。盈利预测及投资建议预计公司2025-2027年营收分别为305.81、338.76、372.64亿元，归母净利润分别为33.76、37.89、42.77亿元，当前股价对应PE分别为14、13、11倍，维持“买入”评级。风险提示：业务整合不及预期风险，集采扩面风险，市场竞争加剧风险。
报告摘要公司概览：户外广告龙头媒体，覆盖核心城市生活圈。分众传媒002027）主营业务为电梯电视屏幕、电梯海报框架、影院映前广告等广告媒体的开发和经营，覆盖城市核心区域的写字楼等商务楼宇以及住宅社区等生活空间。2025Q1-3收入同比增长3.73%。行业分析：户外广告趋向品效合一，电梯媒体保持强势效果。广告业基础稳健，户外广告规模持续上涨，打破品效边界成为行业大趋势；品牌出海开拓了新的增长空间；AI应用发展助力户外广告企业收获长尾客户。其中，电梯广告效果受认可度高，市场规模保持两位数增长。公司分析：龙头地位进一步巩固，碰一下+出海支撑第二增长曲线%以上的市占率，营收领跑整个户外广告，现金流持续改善，连续3年股息支付率在90%以上。公司经营在2025年呈现几方面新的增长空间：收购第二大电梯媒体新潮传媒。二者市场份额合并将达到户外广告的17%左右，且二者媒体分布、营销能力等差异较大，有望在提高议价能力、改善营收效率、整合客户资源等方面实现1+12。支付宝“碰一下”助力推动品效合一。公司与战略股东阿里打造电梯媒体“碰一下”新玩法，增强广告效果；打通了线下广告触达实时统计的最后一环，极大补充公司广告效果的归因模型；有望开辟“佣金抽成模式”，开拓纯新增量。加速出海。集中于东南亚，辐射东亚、南亚、西亚市场，海外媒体规模快速扩大。由于收购新潮传媒带来的议价能力的提高、客户资源和营销能力的整合，以及由于碰一下带来的广告效果增强、广告效果交付能力的提高，公司原有部分媒体的盈利能力将显著提高。盈利预测、估值及投资评级：我们预计分众传媒2025-2027年收入分别为130.8/146.1/164.9亿元，分别同增6.7%/11.6%/12.9%。利润端展望扩内需政策持续加力和居民消费意愿数据的积极修复，我们预计2025-2027年归母净利润分别为55.4/60.8/65.9亿元，分别同增7.4%/9.7%/8.5%，对应PE估值分别为18.7x/17.1x/15.7x。我们选择广告营销行业内同样从事广告发布与营销活动的公司作为可比对象，包括兆讯传媒301102）、三人行605168）。参考同业可比公司，考虑到公司行业龙头地位、中短期内宏观消费趋势以及业务迭代的影响，有望构筑起公司第二增长曲线，同时积极展望公司可能收购新潮传媒带来的利润增厚空间，给予估值溢价具备合理性，给予“买入”评级。风险提示：中国广告市场需求不确定的风险；媒体行业市场竞争格局进一步变化的风险；研报使用的信息数据更新不及时的风险；第三方数据失真的风险。
财务情况公司2025年Q1-3实现收入147.7亿元，同比增长15.9%；归母净利润4.6亿元，同比增长8.7%；扣非净利4.2亿元，同比增长11.7%；毛利率10.4%，同比下降0.16pct，净利率3.6%，同比下降0.13pct。2025年第三季度实现收入54.3亿元，同比+13.3%，环比+3.7%；归母净利润1.7亿元，同比+11.05%，环比+4.9%；扣非净利1.5亿元，同比+29.3%，环比+3.4%；毛利率10.4%，同比+0.684pct，环比-0.14pct；净利率3.6%，同比+0.07pct，环比+0.08pct。分产业中心看，1)电磁线-3实现营收88.70亿元，同比+13%。在经历上半年净利润承压后，电缆产业中心Q3净利润实现超过25%的同比增长。产能陆续投放，车、充电桩等相关业务发货额快速增长。公司根据市场需求，规划10亿元工业线缆产值，二季度已完成主体工程建设，三季度按计划推进产能释放。目前已投产部分设备，具备生产交流充电桩电缆、直流/液冷直流充电桩电缆、车内高压线、工业机器人线缆等工业线缆，前三季度发货额同比增长约200%。出海步伐加速，捷克为公司海外产能首站。面对全球能源变革和欧洲电网升级带来的战略机遇，公司选定捷克作为产能出海首站，规划建设年产能2万吨电磁线的智能化生产基地。将高分红比例写入公司章程。公司将“不低于当年可分配利润的50%”这一高分红比例写入《公司章程》，是公司首次以制度化形式，向市场传递持续回报股东的坚定决心。投资建议公司主营业务稳健，出海业务有望加速。我们将2025、2026年归母净利6.6、7.5亿元调整至6.6、7.6亿元，对应PE14、12X。预计2027年归母净利8.7亿元，对应10X，维持“买入”评级。风险提示：特高压建设进度不及预期、地产行业增速放缓、海外业务开拓不及预期、铜价大幅上涨抑制需求
六氟及电解液价格上行，盈利进入上行通道伴随储能等下游需求爆发，推动锂电产业链进入景气阶段，自25年10月起，六氟磷酸锂价格飙升，截至12月29日六氟磷酸锂价格已达到约18万元/吨，与10月1日相比价格涨幅高达195%。公司六氟磷酸锂产能2.4万吨/年，预计25年底技改完成后产能可达3.6万吨/年，且存在10%-20%的产能弹性空间，受益于价格上行。六氟涨价逐步向下游电解液传导，截至12月29日电解液价格为约2.6万元/吨，同期涨幅亦达到约64%。随着六氟磷酸锂价格抬升，公司将持续受益。氟化液赛道长坡厚雪，竞争力凸显伴随3M退出，公司迎来国产替代良机，叠加数据中心液冷及半导体等下业的增量需求，国内氟化液市场增长正步入国产替代+需求扩张的双重驱动阶段。公司已建成氢氟醚3000吨/年、全氟聚醚2500吨/年产能，此外年产3万吨高端氟精细化学品项目正稳步推进。公司有望深度受益于氟化液国产替代及行业扩容机会，随着中长期产能逐步释放，打开天花板。深化布局新型材料，拓展成长空间公司前瞻性布局固态电池电解质，公司参股的新源邦已实现氧化物电解质量产，硫化物及聚合物电解质进入小批量供应阶段。当前固态电池产业化进程加速，中试线建设进入爆发期，公司电解质业务有望随着下游技术路线逐步清晰及量产节点临近，为公司电池材料业务打开新的增长空间。盈利预测预计2025/2026/2027年公司归母净利润分别为12/15/19亿元，EPS为1.57/2.06/2.55元，对应PE分别为33/25/20倍。基于公司电解液业务盈利能力提升，氟化工业务随半导体与数据中心需求爆发而迎来增长，前瞻性布局固态电池，维持“买入”评级。风险提示政策波动风险；下游需求低于预期；产品价格不及预期；竞争格局恶化风险；产能扩张不及预期。
投资要点：投资建议：我们预计公司2025E/2026E/2027E营业收入分别为465.17/570.56/690.75亿元，同比增长25.6%/22.7%/21.1%；归母净利润分别为55.59/67.29/80.32亿元，同比增长29.7%/21.0%/19.4%，对应2025E/2026E/2027EPE分别为35.0/29.0/24.3倍。首次覆盖，给予“买入”评级。公司和行业情况：1)公司是中国工业自动化行业龙头，通用自动化业务保持稳健增长，同时新能源相关业务占比持续提升，正逐步发展为重要的营收支柱。公司伺服系统产品在中国市场市占率达28.3%，位居前列。依托在自动化与机器人核心技术领域的长期积累，公司有望在人形机器人量产落地阶段充分受益。2)行业：根据贝恩公司，全球人形机器人2035年销量预计达600万台、市场规模超1200亿美元，在乐观情景下销量或突破1000万台、市场规模达2600亿美元。关键假设点：1)收入端：①工业机器人渗透率持续提升，公司基于多平台与定制化优势，市场份额有望提升。我们预计2025E-2027E该业务同比增长6.0%/7.0%/8.0%。②新能源业务在行业需求景气下保持稳健增长，我们预计2025E–2027E该业务收入同比增长52.0%/38.0%/31.0%。2)利润端：①通用自动化业务毛利率受自动化及机器人相关产品占比提升、产品复杂度提高等因素推动，预计维持稳中有升趋势，2025E–2027E分别为45.25%/46.60%/46.78%。②新能源业务毛利率在新技术规模化应用与成本摊薄效应影响下保持相对稳定，预计2025E–2027E分别为21.32%/20.10%/21.00%。有别于市场的认识：我们认为市场当前对公司估值仍以传统工控业务为锚，尚未充分计入其向人形机器人等新兴领域延伸的中长期成长空间，随着具身智能产业化推进，公司有望逐步受益。股价表现的催化剂：公司在机器人核心驱动系统或控制系统相关定制产品通过验证、客户合作落地或订单披露；公司通用自动化业务盈利能力改善。风险提示：人形机器人放量不及预期风险、新能源车需求不及预期风险、行业竞争加剧及价格压力风险。
事件回顾2025年12月16日，公司发布公告称，拟发行境外上市外资股(H股)股票并申请在香港联交所主板挂牌上市。公司将充分考虑现有股东的利益和境内外资本市场的情况，在股东会决议有效期内(即经公司股东会审议通过之日起24个月或同意延长的其他期限)选择适当的时机和发行窗口完成本次发行上市。事件点评业绩表现持续受益海外业务扩张，赴港融资有望进一步强化全球战略布局。2025Q3公司实现营业收入4.55亿元，同比+31.43%，增量核心主要得益于子公司海外短剧平台FlareFlow的快速放量。截至三季度末，FlareFlow累计下载量已突破1900万人次，上线部。目前FlareFlow已与北美超10家头部制作方达成战略合作，并联合多家MCN机构及艺人经纪公司，在演员资源、用户增长与内容分发等环节形成协同。根据公司公告，本次赴港融资主要用于推进全球化战略布局。我们认为，若融资后续顺利落地，将为公司提供增量资本，进一步加大海外市场拓展力度；同时，依托港股的国际资本市场属性，上市亦有望同步提升公司在海外市场的品牌认知度与商业信用水平，从资金与市场两端共同巩固海外增长动能。海外短剧仍处高速发展期，重视公司平台在产业链中的重要枢纽价值。据新华财经介绍，2025年海外短剧市场规模预计达32亿美元，同比增速200%+，行业仍处于高景气扩张阶段。平台作为连接内容供给与用户需求的关键枢纽，是产业链中最具粘性和长期价值的环节之一。截至225Q3，全球在投短剧App数量达370款(NetMarvel数据)，整体格局仍较分散。长期看，伴随口碑传播和内容生态完善，行业集中度有望向掌握流量资源的头部平台收敛。公司参股的海外短剧平台ReelShort(截止25H1持股其母公司枫叶互动49.24%)是目前海外短剧平台龙头，2025年11月下载量达1740.9万(全球第二)、内购收入达3599.4万美元(全球第一)；公司自有平台FlareFlow下载量、收入亦跻身全球TOP15。公司目前版权储备丰富，兼具供给侧内容资源与需求侧用户规模优势，长期有望在海外短剧高景气阶段下进一步扩大市场份额。投资建议我们预计公司2025-2027年营业收入分别为14/15/16亿元，与原预测保持一致。但考虑到公司当前处于海外市场拓展关键阶段，短期仍需投入较高推广费用，归母净利润由原预测0.14/1.28/3.14亿元下调为-1.00/0.82/3.13亿元；对应EPS下调为-0.14/0.11/0.43元。按2025年12月29日收盘价计，对应PE分别为-172/210/55倍，维持“增持”评级。风险提示版权采集价格上涨风险，应收账款回收风险，盗版侵权风险，AI产品商业化不及预期的风险。
锂电设备订单触底反转，公司盈利拐点已至：锂电设备订单触底反转趋势明显。行业层面，储能+动力电池产能有望持续提升，国内外储能进入产业共振期，有望成为未来电池行业的扩产拉动项；新能源车方面，2024年全球新能源车渗透率约为18.1%，远期动力电池成长空间依然充足。锂电龙头宁德时代300750）资本开支从2022年高峰下滑至2024年三季度，2024年底结束下行开始恢复，同时2025H1产能利用率提升至89.86%，产能有望进入与新一轮扩张期。锂电设备企业现金流持续改善，先导智能300450）盈利拐点已至，2025Q1归母净利润开始转正，合同负债稳健增长，行业周期低点已过。固态产业趋势明显，有望推动锂电设备迭代需求：固态电池具有更高能量密度和安全性，是动力电池发展方向之一，在产业端和技术方面迭代迅速。海外方面，以大众、奔驰、宝马为代表的车企持续推动固态电池上车实验测试；国内方面，宁德、国轩等电池企业开始固态中试线年定为固态电池小批量上车时间点。若将2027年作为上车时间点，2026年行业中试规模将持续扩散，产业化趋势将加速。固态电池的发展将推动电池设备体系更新，在前段、中段和后段设备与目前液态电池均有不同，以先导为代表的企业在固态设备领域布局完善，我们认为固态产业化落地将持续推动新设备需求。从液态到固态，龙头公司强者恒强：先导智能2002年成立，从电容器设备起步，依托技术复用和平台化发展，逐步成长为覆盖锂电、光伏、氢能、3C智能设备等多领域的平台型企业。客户方面，与宁德时代合作，同时积极开拓海外市场，业务覆盖超过20余个国家，2024年公司锂电设备占全球市场份额22.4%，占中国市场份额的34.1%，龙头优势明显。公司研发投入占比高，连续多年研发投入占营收比重超过10%，全固态电池整线领域优势明显。公司已成功打通全固态电池量产的全线工艺环节，公司固态电池设备客户已涵盖国内外主流电池企业与车企，全固态电池整线解决方案的量产级交付，公司有望将液态电池设备优势复刻到固态电池领域，长期成长空间广阔。风险提示：宏观经济波动;新技术迭代不及预期;行业竞争加剧；海外市场开拓放缓；盈利预测不及预期等。
报告摘要：PLC光分路器起家，逐步构建光电互连系统解决方案。公司主要产品面向电信和数据中心、消费及工业互连领域。应用于电信市场的产品包括PLC光分路器和光纤接入网(PON)光收发模块、用于骨干网和城域网的DWDM、AWG和VMUX等，应用于数据中心的产品包括光收发模块，有源光缆AOC和铜缆产品DAC/ACC/AEC，速率范围覆盖10G~800G，应用于消费、工业级以及医疗等行业互连的高速有源光缆以及各类处理器接口的芯片、模组组件等。公司构建了从光纤到器件再到系统解决方案的完整链条。谷歌AI商业化领先，算力扩容迫在眉睫。据财联社援引多名知情人士消息，谷歌云AI基础设施负责人AminVahdat在11月6日的全员大会上直言，谷歌必须“每6个月将算力容量翻倍”，未来4到5年的总体目标是实现“1000倍能力提升”公司CEO桑达尔.皮查伊在回应内部关于“AI泡沫”的担忧时表示，市场确实存在讨论，但“在当下时刻，投入不足的风险远高于投入过度”。谷歌MPO老牌供应商，其他数通产品机会显著。MPO光纤跳线是实现高密度光连接的核心支撑，长芯盛与谷歌在MPO领域有长期稳定的合作供应关系。在光模块/AOC领域，公司已实现10G-800GAOC产品布局，同时较早开启硅光光模块研发，根据2025年半年报，公司基于硅光技术的单通道400GQSFP112模块等一系列产品完成开发设计，有望突破北美市场，想象空间巨大。在高速铜缆领域，公司与Marvell合作，推出1.6TOSFPAEC产品，搭载Marvell1.6TDSPRetimerLeo1芯片，能够实现8x224GbpsPAM4传输，在LineSideIL44dB情况下，BER优于1E-10，已验证支持AWG322.5m的传输距离。盈利预测与投资建议：公司是稀缺的光电互连解决方案综合提供商，考虑公司与谷歌在MPO领域长期稳定的合作供应关系以及公司在光模块、AOC等有源产品的长期布局，有望成为谷歌算力扩容核心受益标的，数通业务有望实现快速增长。预计2025-2027年公司营业收入分别为34.52/69.92/120.22亿元，归母净利润分别为3.72/10.94/19.05亿元，予以“买入”评级。风险提示：AI发展不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；海外大客户业务进展不及预期的风险；业绩预测及估值不及预期等。